美國最新財報顯示，各投資銀行之金融業務已明顯萎縮

摩根富林明 2008-03-31

全球信貸相關虧損不斷擴大，歐美金融類股繼續向下探底
Bloomberg統計至今年3/26，全球45家主要銀行和券商自2007年以來資產減損和信用損失已達$2,080億美元。高盛預估全球次貸相關損失將高達1.2兆美元，其中美國機構約佔40%，美國有一半損失來自RMBS，CMBS的損失約15%~20%，其餘損失來自信用卡、汽車貸款、商業貸款和一般公司債券。自去年5月底以來，歐美金融類股股價大幅走跌，平均跌幅約40%。

美國最新財報顯示，各投資銀行之金融業務已明顯萎縮
金融財報面面觀
自3月中美國貝爾斯登發生嚴重財務危機後，市場大幅調降對華爾街各投資銀行之財務預測。3月中已有高盛、雷曼兄弟，及摩根士丹利公佈財報，4月中陸續會有美國銀行、貝爾斯登、摩根大通銀行、美林證券，以及花旗集團等多家公佈財報。未來關注焦點為各銀行之流動性部位，以及高風險性資在市場評價(Mark to Market)後再認列的投資減記。此外，銀行2008年獲利仍有下修可能。
大型投資銀行之金融業務明顯萎縮
摩根士丹利Q108財報(至2月底)：EPS達$1.45優於預期，乃是因股票衍生性商品、利率商品，及主要經紀業務之營收達62億美元，抵銷23億美元資產減記的損失。就業務概況來看，投資銀行營收共計減少28% qoq，M&A顧問收入衰退43% qoq，承銷營收下滑8% qoq。未來展望：RMBS及CMBS價值有進一步下跌可能，另外，投資銀行業務明顯萎縮，都將直接衝擊公司營收及獲利。

高盛Q108財報(至2月底)：EPS達$3.23，為2005年來最低，並較去年同期減少53%，資產減記約20億美元。就業務概況來看，M&A營收衰退47% qoq，股票及債券之承銷業務面臨極大挑戰。未來展望：籌資方式已由商業本票(CP)改成附買回(repo)，並表示Alt-A扺押債是所有住宅投資部位中最難進行避險的資產。暗示資產價格未來恐繼續下跌。

雷曼兄弟Q108財報(至2月底)：EPS達$1.96，較去年同期減少57%，其中包含RMBS、CMBS，以及融資貸款(leveraged loans)等資產之市場評價(Mark to Market)損失18億美元。未來展望：認為Alt-A抵押債市場透明度已有提昇，目前正積極買進Alt-A資產，累計至2月底已持有140億美元Alt-A資產，同時利用ABX進行避險。

全球市場報告（下）

挽救信貸風暴，政府政策藍圖漸趨清晰

摩根富林明 2008-04-01

聯準會積極降息，並提出一系列挽救金融市場措施 聯準會為增加市場資金流動，自去年起共降息3%，近期更採取「非常規」方式救市：(1)宣佈將透過每週定期拍賣貸款的方式向市場注資2000億美元，同時將加大與歐洲央行的貨幣互換規模。(2)採取「定期證券借貸機制」，每週將向20家美國國債的主要交易商借出28天期國債(之前是隔夜)，作為交換，交易商將把相對應價值的MBS抵押給美聯儲。(3)自經濟大蕭條以來首次開放貼現窗口予投資銀行，近期更是罕見地為貝爾斯登提供三方融資計劃。

未來銀行信用利差能否縮小有待觀察 此前聯準會大幅降息並無法反應到實際的資金市場中，因次貸損失降低銀行信心，大幅緊縮對企業及個人借款，銀行間互不信任，導致交易對手風險升高。依UBS統計，全球各銀行信用發行成本持續攀高，如貝爾斯登於3/14的融資成本已上升至LIBOR+700bps，高於年初時的176bps及一年前時的43bps，未來信用利差是能否縮小有待觀察。

布希政府正研擬新措施以修復美國房屋金融業 布希政府正研擬新措施以修復美國房屋金融業：(1)放寛房利美與房地美資本適足率要求，使其有更多資金運用於扺押貸款市場。(2)擬允許更多房主獲得政府擔保的貸款，讓金融機構更有信心為陷入困境的貸款者提供再融資。美國政府一系列貨幣與財政刺激方案、公司救助，和監管改革的政策組合，可能有助於緩和信用市場風暴的擴大。

歷史事件回顧－2007年美國次貸危機所牽涉範圍前所未見
過去四次重大金融危機皆造成經濟重大損失
回顧過去金融歷史，共發生四次重大銀行信用危機，分別是1930年美國經濟大蕭條導致銀行連鎖倒閉、1989年美國儲蓄信貸危機、1992年瑞典信貸金融危機，以及1990年代日本金融危機，皆導致經濟重大損失。

歷史四次金融危機之重要發現
1, 發生原因皆為銀行承擔過度風險、借貸程序不良、風險控管不佳，銀行過度追求市佔率而非強調獲利，資產負債到期時間配置不當(maturity mismatches)。
2. 欠缺適當的市場規範，資訊揭露與透明度、會計及查核制度皆不足。
3. 政府規範及監理機制皆不夠完備，導致銀行過度集中借貸業務，造成資產組合配置不當。
4. 當銀行發生支付困難時，流動性風險直接導致信用風險，並造成銀行存款資金快速減少。
5. 四次危機發生原因皆因房地產泡沫而起，不論是商用或住宅不動產。
6. 市場挽救措施包括利用特別資產管理公司及貸款組織，一般是政府資助或成立的單位，透過資產價值的小心保護，而非急售(fire slaes)快速摧毀資產價值。
7. 市場恢復期間，自政府推出挽救措施起，需要2年至7年的時間。
8. 有效的挽救措施都需要政府採取非傳統方式介入，成立特別資產管理公司以取得並保護資產價格，並由政府發起建立一套銀行資本再造方案。
9. 在政府推出有利並且有效的挽救措施後，平均而言在12個月內各國的金融股股價上漲148%。
2007年美國次貸危機之差異分析
和過去4次信用危機相較，此次美國次貸風暴所涵蓋的債務規模及融資槓桿幅度是前所未見的。該風暴所衍生的問題會如此複雜乃由信用衍生性商品所擴散，銀行在資產負債表上欠缺揭露相關訊息，透明度極差。該事件所影響的範圍是全面性的，區域遍及全球以及所有金融產業。
結論
由近期美國三大投資銀行及券商財報結果可發現，信用危機已使得銀行業務及獲利明顯萎縮，但是在聯準會展開大規模「非常規」方式於市場挹注資金後，金融市場之流動性危機可望暫時紓解。
依歷史經驗，目前美國政府所採取的一系列貨幣與財政刺激方案、公司救助，和監管改革組合，可能有助於緩和信用市場風暴進一步擴大。自去年中發生次貸風暴以來，美國政府涉入經濟市場的情況也愈趨明顯，未來重點將是建立一套完整、全面，並且有效規範的金融規範措施，控制銀行風險，以徹底恢復市場信心及金融秩序。
聯準會為幫助金融機構脫困而積極降息的同時，另一項隱憂也開始浮現－大幅降息導致美元大跌，造成石油和黃金等商品價格紛創歷史新高，助長通膨。此外，未來若美國房價持續下跌，將加深金融機構的資金壓力，恐將拖長經濟復原期間。綜合上述分析，在聯準會大幅降息後，美國實質利率已轉為負值，在低利率環境下，預期2008下半年資金行情有機會領先景氣行情於股票市場率先表態。